Evolução dos múltiplos na avaliação de hotéis

Na avaliação de unidades hoteleiras pelo método dos múltiplos, o perito avaliador de imóveis certificado utiliza o rácio EV/EBITDA (Enterprise Value sobre Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) tem sido amplamente utilizado como referência para medir o valor da empresa em função da sua capacidade operacional. Este múltiplo assume especial relevância no setor da hotelaria, onde os ativos são intensivos em capital e sujeitos a ciclos de mercado voláteis.

Ao longo da última década, os dados de Damodaran (Aswath Damodaram é professor na Stern School of Business, New York University) indicam uma variação significativa deste múltiplo para a Europa. Em 2012, o valor situava-se nos 6,8x, refletindo os efeitos de contenção pós-crise financeira. Desde então, assistiu-se a uma trajetória oscilante, mas com uma tendência geral de crescimento, atingindo um pico de 25,16x em 2021 — um valor excecional, interpretado por muitos analistas não como um excesso irracional, mas como um sinal de que o mercado não esperava que os hotéis fossem vendidos a preço de saldo. Apesar de muitas unidades estarem encerradas ou a operar com quebras acentuadas, os investidores antecipavam uma recuperação rápida da procura turística, refletindo essa expectativa nos preços pagos e nos múltiplos implícitos. Assim, este valor pode ser entendido como uma resposta do mercado à conjuntura pandémica, reafirmando a confiança no valor estrutural dos ativos hoteleiros.

Mesmo com uma descida gradual desde esse máximo, os múltiplos mantêm-se elevados face à mediana histórica de 11,345x. Em 2022, registou-se um valor de 20x; em 2023, 15,5x; e para 2025 projeta-se 12,35x — ainda acima da mediana. Esta evolução poderá indiciar uma reavaliação estrutural do valor atribuído às empresas, influenciada por fatores como o aumento do custo de capital, o ajustamento das taxas de juro e a incorporação de expectativas de crescimento mais robustas em determinados setores, incluindo a hotelaria.

Contudo, este movimento deve ser interpretado com prudência. A aplicação direta de múltiplos setoriais elevados pode conduzir a avaliações distorcidas, sobretudo em ativos com fraca comparabilidade, baixa liquidez ou dependência significativa do mercado local. Além disso, é essencial distinguir entre múltiplos observados em transações de empresas cotadas (com prémios de escala e de liquidez) e os que seriam razoáveis para ativos hoteleiros de pequena ou média dimensão.

Assim, ao utilizar o múltiplo EV/EBITDA como referência na avaliação de um hotel, é prudente considerar não apenas os valores médios ou medianos do setor, mas também realizar ajustamentos específicos ao contexto do ativo. Recomenda-se a análise de transações comparáveis, a consideração do ciclo económico e, sempre que possível, a conjugação desta abordagem com métodos complementares, como o rendimento (DCF) ou o custo de substituição.

Apesar do crescimento dos múltiplos EV/EBITDA europeus nos últimos anos, a sua aplicação na avaliação de hotéis deve continuar a ser criteriosa, refletindo as especificidades do ativo, do mercado e do investidor-tipo, sob pena de se incorrer em sobreavaliações dificilmente sustentáveis em contextos de normalização macroeconómica.