A taxa de atualização não é importante

O mês de agosto é um mês de férias, o que traz consigo a necessidade de descanso, tanto para o autor do blogue e perito avaliador de imóveis, como para os leitores.

 

Não quero dizer com elas palavras que não vou escrever nas próximas três semanas, mas que vou republicar três artigos que escrevi noutros blogues e que me deram muito prazer fazê-lo.

 

Hoje vou iniciar este périplo por blogues alheios com um artigo que escrevi para o “Out of the Box”, com o título “Taxa de actualização: pressuposto ou consequência?”.  Se fosse hoje, o título do artigo seria “A taxa de atualização não é importante”:

 

“Escrever sobre taxas de atualização é recorrente, eu não fujo à regra e este blogue também não.

 

É um tema sempre presente no âmbito da avaliação de imóveis, nomeadamente quando os imóveis são avaliados com o recurso a técnicas de fluxos de caixa descontados.

 

A taxa de atualização costuma ser um pressuposto da avaliação, a par dos custos de construção, diretos ou indiretos, dos valores de venda ou ainda do prazo de realização de todo o processo de desenvolvimento imobiliário.

 

A sua obtenção é sempre uma dificuldade porque somos obrigados a justificá-la (é uma exigência, por exemplo, da Lei 153/2015, de 14 de setembro) e somos tentados a viajar entre o CAPM (Capital Asset Pricing Model) e a wacc (weighted average cost of capital), esquecendo-nos que, em primeira instância, é o mercado que dita a taxa de atualização.

 

Eu tive a oportunidade de conversar sobre este assunto com Amaro Laia, Diretor e docente da Pós-Graduação em Gestão e Avaliação Imobiliária (PGAI), do ISEG, que muito assertivamente me explicava: “Para mais uma aproximação alternativa, o CAPM pode ser utilizado, mas sem esquecer que o beta só se consegue por aproximação por via de carteiras/índices para o segmento idêntico ao que estamos a avaliar. Ou se utiliza os betas e os outros parâmetros do CAPM, publicados por Damodaran.”

 

Estando o CAPM incluído no cálculo da wacc, o problema subsiste. Existe uma outra técnica, denominada “build-up”, mas não é consensual tal a sua subjetividade.

 

De certa forma, ficamos reféns de um conceito que provoca uma reação muito elástica no valor residual, a qualquer alteração que seja feita.

 

O desafio que quero aqui deixar é deixarmo-nos de nos preocupar tanto com a taxa de atualização e focar a nossa atenção noutros parâmetros que possamos dominar melhor. Ela estará presente, com certeza, no nosso fluxo de caixa, mas passará a ser uma consequência e não um pressuposto.

 

Quando se elabora um fluxo de caixa descontado, o nosso trabalho não termina na obtenção do valor residual. É preciso fazer todo um trabalho de validação do resultado obtido.

 

A validação deverá ocorrer a dois níveis.

 

O primeiro passo é verificar se a estrutura de custos obtida é coerente. Recordamos a este respeito um artigo do nosso colega Francisco Espregueira, neste blogue, intitulado “A Importância da Estrutura de Custos”, escrito em 2014. O autor afirma “A realização de uma boa Estrutura de Custos, bem equilibrada, é de vital importância. Para tal e com destaque basilar, deve-se, como sempre, realizar uma aprofundada e cuidada prospeção de mercado. Quando se diz “uma prospeção” deve entender-se como várias.”

Uma segunda validação a realizar é assegurarmos um peso correto dos custos no valor total de venda, no fundo o retorno do investimento. Deveremos dividir a soma de todos os custos, incluindo o custo do terreno pelo total das vendas, depois da promoção estar concluída. Este rácio poderá ser maior ou menor consoante a duração do projeto.

 

Aquilo que proponho é que estendamos o nosso fluxo de caixa descontado para lá do próprio fluxo de caixa descontado, construindo a estrutura de custos e o cálculo do retorno do investimento.

 

Se nós perguntarmos a qualquer promotor imobiliário a que taxa atualiza os seus fluxos de caixa, ou se utiliza o CAPM ou a wacc, ele não saberá responder, mas saberá dizer de certeza absoluta qual o retorno do investimento que exige.

 

Fixando o retorno do investimento, e recorrendo ao “Atingir objetivo” que existe em qualquer ferramenta, conseguimos fechar a nossa estimativa.

 

E lá aparecerá, no final, a nossa taxa de atualização, obtida, de certeza absoluta, através do mercado! Será uma consequência e não um pressuposto.

 

Finalmente, pensando alto, não conseguiremos por esta via estabelecer a diferença entre os CAPM de Damodaran e os CAPM de Portugal?”